자본환원율에 관하여 - 부동산투자분석의 핵심개념 (I)

부동산투자분석의 핵심개념-자본환원율에 관하여 (I)

WHAT IS THE CAP RATE?

       지난 수년 동안 사상 유례없이 낮은 모기지이자율에 힘입어 부동산가격이 치솟을대로 치솟게 되자 필자와 거래를 경험한 바 있는 투자자들로부터 종종 들어온 이야기입니다.

  “요즘 매물들의 CAP Rate이 은행금리보다 낮으니 부동산을 사는 것보다 은행에 예치해 두는 것이 훨씬 낫지 않겠습니까?” “아무리 못해도  CAP Rate이 은행대출이자 수준은 되어야 레버리지효과를 노릴 수 있고 부동산투자로 재미를 볼 수 있을 것 아닙니까?” “매물설명서(Setup Sheet; Marketing Package)를 읽어보니 CAP Rate은 5.8%인데 COC(Cash On Cash)는 3.7%로서 2% 이상 차이가 납니다. 만일 이러한 조건으로 매입할 경우 7개의 테넌트 중 둘만 나간다면 모기지를 내기도 힘들 것입니다.”  이런 분들은 일단 부동산투자분석의 핵심개념은 파악하고 있고 본인의 의사결정을 위해 그것을 충분히 활용하고 있는 것으로 보여집니다. 그런가 하면 경험이 부족하거나 투자분석에 그다지 신경을 쓰지 않는 많은 고객들로부터 다음과 같은 질문을 받기도 합니다.

“사람들이 캡, 캡 하는데 캡(Cap)이 모자라는 뜻은 아닐게고 도대체 그게 뭡니까?” “CAP은 높을수록 좋은겁니까?” “캡은 어떻게 계산하며 그 정확성 여부를 어떻게 확인합니까?”

그렇다면 이제 부동산브로커나 에이전트, 감정평가사, 상업용부동산융자전문인 등과 같은 수익성부동산의 투자분석과 밀접한 관계가 있는 사람은 물론 일반 투자자들 사이에 요즘 화제로 자주 등장하는 그 CAP이 무엇을 의미하는지 살펴보도록 하겠습니다.

   수익성부동산의 가치(Value)나 가격(Price)은 그로부터 창출되는 수입/소득(income)에 근거하여 결정되어집니다. 이러한 가치추계방식을 소득접근법(Income Approach)이라 칭합니다. 우선 부동산평가에서 전통적으로 사용되어 온 아래에 나오는 간단한 공식을 살펴보기 전에, 별다른 언급이 없는 한, 여기에서 말하는 Income이란 연단위로 계산된 순영업소득/순운영소득, 즉 연간순영업소득(Annual Net Operating Income)을 가리키는 말로서 기업회계나 손익계산서(Income Statement)에서 말하는 Net Income(세금/법인세를 공제한 당기순이익)과는 다르다는 것과 Capitalization Rate 또는 CAP Rate을 필자(Y.S. Noh)는 “자본환원율”로 번역하고 있다는 점을 기억해 두시기 바랍니다. 그것을 ‘자본화율’이나 ‘수익환원율’ 또는 ‘투자액 대비 수익률’로 표현하는 이들도 있지만 적절하지 않은 번역이라 봅니다. 

 

        Net Operating Income ¸ Capitalization Rate = Value

   이것은 순영업소득(NOI)을 자본환원율(CAP Rate)로 나누면 그 부동산의 가치가 구해진다는 간편식입니다.

   만일 어떤 투자자가 순영업소득이 $50,000인 임대용부동산의 매입을 고려하고 있고 그가 원하는 수익률은 10%라고 가정할 경우, 그 부동산의 가격은 위 공식을 적용하면 $500,000 ($50,000 ¸ 10%)이 됩니다. 이 공식을 통해 우리는 다음과 같은 두 가지 사실을 알 수 있습니다.  첫째, 순영업소득이 변하면 그에 따라 부동산의 가치가 달라진다는 것입니다. 예를 들어 매년 $72,000의 순영업소득을 창출하는 아파트건물이 있는데 현재 이 부동산이 위치하고 있는 지역의 시장에서 도출되는 전형적인 자본환원율은 8%입니다. 만일 어떤 투자자가 그러한 조건하에서 대상부동산을 구입하기를 원한다면,  그 부동산에 $900,000 ($72,000 ¸ 8%)을 지불해야 할 것입니다. 그러나 재산세와 보험료가 갑자기 급등하여 임대료수입의 상승분을 초과하기 때문에 순영업소득이 $64,000로 하락했다면, 그 가치는 $800,000 ($64,000 ¸ 8%)로 떨어지게 됩니다. 그런데 막상 이 아파트를 사고 보니 임대료는 상승한 반면 영업경비는 어느정도 삭감되어 순영업소득이 $80,000로 증가했다면, 그 부동산의 투자가치는 $1,000,000 ($80,000 ¸ 8%)로 상승하게 됩니다. 이처럼 순영업소득이 $64,000에서 $72,000로 다시 $80,000로 약간씩 바뀔 때마다 그에 대응하여 부동산의 가치는 각각 $800,000,  $900,000,  $1,000,000로 비교적 큰 폭으로 달라지게 됨을 이 예는 보여주고 있습니다. 다시 말해서 순영업소득의 미세한 변동은 부동산의 가치를 비교적 크게 변동시키는 요인이 된다는 사실입니다. 둘째, 자본환원율이 달라지면 부동산의 가치 또한 변하게 된다는 것입니다. 어느 도로선상에 2개의 임차인이 점유하고 있는 작은 상가건물이 시장에 매물로 나왔습니다. 연간순영업소득은 $60,000이고 이 매물을 사고자 원하는 매수인은 3명이 있습니다.  첫번째 투자자가 요구하는 자본환원율이 10%이라면, 그 가치는 $600,000 ($60,000 ¸ 10%)이 됩니다. 두번째 투자자는 12%의 자본환원율을 적용하여 이 매물을 사기로 결정했다면, 그 가치는 $500,000로 변하게 됩니다.

      그리고 세번째 투자자가 원하는 자본환원율은 8%일 경우,  $750,000을 지불해야 될 것입니다. 자본환원율이 8%에서 10% 그리고 12%로 상향조정될 때마다 그에 대응하여 부동산의 가치는 각각 $750,000,  $600,000, $500,000로 하향조정된다는 것을 보여주고 있습니다. 즉, 자본환원율이 높을수록 부동산의 가치는 낮아지고, 자본환원율이 낮아질수록 부동산의 가치는 올라간다는 결론에 도달할 수 있습니다.

    지금까지 우리는 순영업소득(NOI)과 가치(Value)는 비례관계에 있고, 자본환원율(Cap Rate)과 가치(Value)는 반비례관계에 있음을 살펴보았습니다. 그럼 여기서 수익성부동산의 투자평가나 분석을 행할 때에 가장 많이 등장하며 중요한 개념중의 하나인 자본환원율의 정의에 대해 논해 보도록 하겠습니다.

      Net Operating Income ¸ Value = Capitalization Rate

   순영업소득을 가치나 가격으로 나누면 자본환원율이 구해진다는 것을 나타내는 간편식입니다.  그러나 그 개념을 정확히 파악하는 것은 이 공식처럼 그렇게 간단한 문제는 아닙니다. 그것이 무엇을 의미하는지 부동산업계에 종사하는 사람들까지도 자주 물어오는 질문입니다. 그만큼 알듯하면서도 정확한 의미를 파악하기가 쉽지 않은 개념입니다.

   자본환원율(Capitalization Rate; CAP Rate)이란 순영업소득(Net Operating Income)과 가치(Value)와의 관계를 나타내는 비율, 즉 순영업소득이 전체부동산의 가치에서 차지하는 비율을 일컫는 말입니다. 만약 부동산의 가치가 1이라고 한다면, 자본환원율이 바로 순영업소득이 됩니다. 즉, 자본환원율이란 대상부동산의 가치가 1이라고 할 때, 그 부동산이 매기간 벌어들여야 할 순영업소득이 되는 것인 데 다음과 같은 세 가지 관점에서 그 개념을 이해할 필요가 있습니다.

   첫째, 수익의 관점에서 본 자본환원율인 데, 그것은 투자자가 투자기회로부터 얻고자 하는 적정한 요구수익률(Appropriate Desired Rate of Return) 이라고 정의할 수 있습니다. 여기에서 말하는 투자기회는 총투자액(Total Investment)을 의미하며 그것은 지분투자액(Equity Investment)과 저당투자액(Mortgage Investment)을 합한 금액입니다. 그렇기 때문에 자본환원율이란 자기자본에 대한 수익률이나 저당자본에 대한 수익률을 나타내는 것이 아니고 총투자액에 대한 수익률을 표창하는 것이어야 합니다. 그리고 그 수익률은 적정한(appropriate) 수준의 요구수익률이어야지 터무니 없이 비합리적인 수준이 되어서는 안된다는 의미가 내포되어 있다고 볼 수 있습니다. 

   둘째, 위험의 관점에서 본 자본환원율인 데, 그것은 투자기회에 내재되어 있는 위험(Risk)의 정도나 크기를 표시하는 비율이라고 볼 수 있습니다. 수익과 위험은 상쇄관계에 있기 때문에 위험이 크면 클수록 그에 대한 수익도 커져야 하며, 위험이 적으면 적을수록 그 수익 또한 적어질 수 밖에 없습니다. 예컨대, 크기가 같은 2개의 상가가 같은 도로선상에 위치하고 있다고 하더라도 하나는 전국적인 명성을 가진 체인점포들로 장기임대차되어 있고 다른 하나는 조그만 동네점포들로 단기임대차 되어 있다면 그 두 상가의 가치는 달라질 수 밖에 없는 데, 그 이유는 위험측정비율이라고 볼 수 있는 자본환원율이 다르게 적용되기 때문입니다. 즉, 투자의 위험이 크면 자본환원율도 높아 져야 하고 투자의 위험이 적으면 자본환원율도 낮아져야 하기 때문입니다.

   세째, 미래가치의 관점에서 본 자본환원율인 데, 그것은 미래에 얻게 되리라고 기대하는 수익이나 편익을 현재가치(Present Value)로 전환시켜 주는 비율로 정의될 수 있습니다. 예를 들어, 똑같이 연간 $100,000의 순영업소득을 창출하는 2개의 상가가 있지만 하나는 눈에 띄게 성장하는 신흥도시의 중심부에 자리잡고 있고 또 하나는 쇠퇴의 기미가 뚜렷한 대도시의 중심부에 위치하고 있을 경우, 자본환원율이 다르게 적용되어 그 가치에 차이가 생기는 것은, 신흥도시의 상가가 오래된 대도시의 상가보다는 미래의 가치창출력이 더 크기 때문입니다.

PS: 2006년The Korea Daily(중앙일보)에 게재했던 글을 그대로 올린 것.

   글쓴이는 미국캘리포니아 주의 부동산공인중개사(Licensed Real Estate Broker)이자 공인상가관리사(Certified Shopping Center Manager)로 1998년부터 상가, 아파트 건물, 호텔/모텔 등과 같은 상업용부동산의 중개와 관리 업무를 수행해 온 상업용부동산전문가입니다. 현재는상업용부동산전문회사인 CRE Realty를 운영하고 있습니다.

이메일: brokerysn@gmail.com

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Young S. Noh, CSM and CA Real Estate Broker, has been dealing with Commercial Properties since 1998